上市公司成功并購(gòu)要訣

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    2009年中國(guó)證監(jiān)會(huì)重組委員會(huì)共計(jì)審核64項(xiàng)重大重組項(xiàng)目，獲通過的有58項(xiàng)，未通過的有6項(xiàng)，通過率（過會(huì)率）為90.60%。能夠通過證監(jiān)會(huì)審核的，基本上都是相似的，即符合要求的，而沒有通過的，則各有各的毛病與問題。但總體而言，注入資產(chǎn)的獨(dú)立經(jīng)營(yíng)能力、持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力與獨(dú)立盈利能力、持續(xù)盈利能力為重中之重。

    首先，關(guān)于獨(dú)立性。獨(dú)立經(jīng)營(yíng)能力其內(nèi)容應(yīng)包括資產(chǎn)完整、人員獨(dú)立、財(cái)務(wù)獨(dú)立、機(jī)構(gòu)獨(dú)立、業(yè)務(wù)獨(dú)立等多個(gè)方面。要避免實(shí)質(zhì)性的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。要規(guī)范關(guān)聯(lián)交易，分析其類型（如母子關(guān)系、兄弟關(guān)系、任職關(guān)系），關(guān)注其原因、內(nèi)容、比例、價(jià)格、程序、披露、前景。另外還要注意實(shí)際控股股東風(fēng)險(xiǎn)，如其資不抵債、70%以上高負(fù)債率以及微利甚至虧損。在對(duì)獨(dú)立盈利能力考察時(shí)尤其關(guān)注企業(yè)享受的各類優(yōu)惠與補(bǔ)貼的合法性、合理性、重要性、持續(xù)性與有效性。

    其次，關(guān)于持續(xù)性。持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力要關(guān)注主營(yíng)業(yè)務(wù)、高管人員、實(shí)際控制人的變化情況。持續(xù)盈利能力則從公司經(jīng)營(yíng)方面（如經(jīng)營(yíng)模式及盈利模式、產(chǎn)品品種及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、關(guān)聯(lián)交易依賴、重大客戶依賴、凈利益是否主要來自于投資收益）、自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)（如專利、商標(biāo)、研發(fā)情況）、募集資金投向（如使用方向明確、原則用于主營(yíng)）、行業(yè)發(fā)展前景、公司所處地位（如要有比較優(yōu)勢(shì)）、法人治理結(jié)構(gòu)等方面來關(guān)注。

    在此過程中，法人治理結(jié)構(gòu)是個(gè)大問題，實(shí)踐中制度的設(shè)定本身是比較完善的，但重在如何實(shí)際運(yùn)作。如獨(dú)立董事的履職情況。“對(duì)外很獨(dú)立、對(duì)內(nèi)很懂事”是發(fā)揮不了應(yīng)有作用的。獨(dú)立董事之所以能夠發(fā)揮作用，就在于其相對(duì)的獨(dú)立性和相對(duì)的專業(yè)性，在工作中既不能做“花瓶”也不能做“憤青”。

    再次，還要強(qiáng)調(diào)規(guī)范性。對(duì)規(guī)范性的考察要關(guān)注企業(yè)本身的“連續(xù)性”，如設(shè)立、增資、轉(zhuǎn)讓、存續(xù)的全過程。對(duì)規(guī)范性的考察要關(guān)注企業(yè)經(jīng)營(yíng)涉及的“多面化”，如工商、稅收、土地、環(huán)保、外資、海關(guān)、國(guó)資、會(huì)計(jì)、財(cái)務(wù)、勞動(dòng)、安全、技監(jiān)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)。對(duì)規(guī)范性的考察要關(guān)注企業(yè)本身“延伸式”，如還要關(guān)注其控制股東、高管人員、下屬機(jī)構(gòu)。

    另外，還要注重注入資產(chǎn)與增發(fā)現(xiàn)金方式上的協(xié)調(diào)性。證券市場(chǎng)要?jiǎng)?chuàng)新，沒有協(xié)調(diào)性是不可能的。創(chuàng)新的基礎(chǔ)是要有一個(gè)寬松的監(jiān)管環(huán)境?？梢?，我們要特別注重不同的法定方式在操作上的協(xié)調(diào)性，在監(jiān)管上的政策寬松性。

    最后，還要強(qiáng)調(diào)產(chǎn)業(yè)性要求，要注意法定性與政策性的結(jié)合。通過注入資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)收購(gòu)人對(duì)上市公司的控制，其實(shí)無疑是一次新的發(fā)行上市。對(duì)此類資產(chǎn)的審核在規(guī)范性、獨(dú)立性、持續(xù)性方面應(yīng)與IPO的審核不應(yīng)有太多差異（實(shí)際中也大概如此），當(dāng)然在產(chǎn)業(yè)性要求方面，在符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策大前提下，在政策把握上可考慮予以寬松處理。這也正是目前“買殼上市”的收購(gòu)人大多為房地產(chǎn)類企業(yè)的原因之一。

    實(shí)踐告訴我們的是，把握可操作性與市場(chǎng)化原則，從案例中提煉出規(guī)律和規(guī)則，進(jìn)一步推進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)規(guī)范與發(fā)展，是必要和重要的。