別照搬巴菲特

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    為什么在中國市場上難以堅(jiān)持價(jià)值投資？

    為什么巴菲特一貫堅(jiān)持的價(jià)值投資難以在中國落地生根呢？我想中國股市種種微妙之處，絕非巴菲特的價(jià)值投資理論能夠詮釋明白。

    強(qiáng)周期行業(yè)不利價(jià)值投資

    中國經(jīng)濟(jì)仍然處于工業(yè)化高速發(fā)展階段，GDP的三駕馬車為投資、消費(fèi)和出口，其中投資和出口拉動(dòng)的都是基礎(chǔ)工業(yè)品需求，大量固定資產(chǎn)投資推動(dòng)基礎(chǔ)工業(yè)品需求的形成。映射到A股上市公司市值構(gòu)成中，“煤電油運(yùn)、鋼筋水泥、地產(chǎn)有色”等強(qiáng)周期型行業(yè)占絕對主導(dǎo)地位，與美國市場以金融、IT、醫(yī)藥、消費(fèi)為主體的結(jié)構(gòu)差別很大。我們知道，巴菲特慣于投資消費(fèi)、金融和傳媒等弱周期性企業(yè)，而在中國A股市場上，消費(fèi)零售行業(yè)仍然處于發(fā)展初期，值得長期投資的強(qiáng)勢企業(yè)很少；主要傳媒機(jī)構(gòu)仍然是受意識(shí)形態(tài)控制的非經(jīng)濟(jì)組織；金融領(lǐng)域也是近兩年才出現(xiàn)一些值得長期投資的強(qiáng)勢企業(yè)。

    不同的舞臺(tái)唱不同的戲。在A股這樣一個(gè)以強(qiáng)周期型公司為主的市場上，簡單復(fù)制巴菲特做價(jià)值投資是很困難的。即使像萬科、福耀玻璃這樣多年高速成長的企業(yè)也是強(qiáng)周期型企業(yè)，價(jià)值投資者如果買入并長期持有，就必須承受行業(yè)周期變動(dòng)引起的股價(jià)劇烈波動(dòng)。也許，玩好“行業(yè)輪動(dòng)、板塊輪動(dòng)”的游戲，比采取簡單的“買入持有”策略更適合一些。

    金融危機(jī)使得以投資和出口為主的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)式微，品牌消費(fèi)類企業(yè)開始崛起。對于關(guān)注個(gè)股、不買市場的價(jià)值投資者，策略需因時(shí)而變，一些值得長期價(jià)值投資的弱周期企業(yè)有待發(fā)現(xiàn)。

    非市場因素扭曲價(jià)值投資

    資本市場天然就是一個(gè)商業(yè)市場，它以經(jīng)濟(jì)利益為衡量一切是非曲直的標(biāo)準(zhǔn)。中國股市如此，企業(yè)卻并非如此。首先，占據(jù)國內(nèi)股票市值絕大部分的權(quán)重股多為央企，如三大銀行、兩大油企、一大電信、N大鋼廠/煤礦/電企，這些企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營目的，不見得是給投資者創(chuàng)造價(jià)值。拿巴菲特的價(jià)值投資理念衡量這些企業(yè)，如同問一米等于幾公斤。其次，大量的地方國企受地方政府控制，明目繁多的兼并重組、資產(chǎn)注入、無償資產(chǎn)劃撥、大股東占款和關(guān)聯(lián)交易，種種行為與市場經(jīng)濟(jì)中的理性經(jīng)濟(jì)行為相去甚遠(yuǎn)，讓投資者很難理性地分析企業(yè)的真實(shí)投資價(jià)值。第三，民企倒是以經(jīng)濟(jì)利益為紐帶開展經(jīng)營活動(dòng)，但相當(dāng)一部分民企的經(jīng)營業(yè)績，卻并不由其經(jīng)營管理水平所決定，而是取決于各種難以衡量的“關(guān)系資源”，各類房地產(chǎn)、礦業(yè)企業(yè)尤其如此。

    以經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)去衡量一個(gè)非經(jīng)濟(jì)主體的價(jià)值，對投資者而言的確不公平。不過，市場并非鐵板一塊，大量優(yōu)質(zhì)民營企業(yè)正在崛起，這些企業(yè)的經(jīng)營者以做好企業(yè)、積累社會(huì)財(cái)富為自身的使命，具有顯著的長期投資價(jià)值。此外，以華潤系、招商系為代表的一部分新國企，管理也相當(dāng)規(guī)范，具有長期投資價(jià)值。在香港市場上，已經(jīng)出現(xiàn)一大批這樣的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

    灰色操作強(qiáng)于價(jià)值投資

    價(jià)值投資者以分享企業(yè)業(yè)績成長的收益為主，投資業(yè)績較為固定，一般在20%～30%之間，機(jī)會(huì)好的時(shí)候能達(dá)到50%～60%。但一些所謂的投資高手，通過運(yùn)作一些主題、概念和個(gè)股，其建立在欺詐綿羊散戶基礎(chǔ)上的收益率，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于價(jià)值投資的收益率。當(dāng)然，并不是所有的非價(jià)值投資者都在欺詐綿羊散戶，但在價(jià)值投資與欺詐暴利之間，存在很多灰色中間地帶，行業(yè)輪動(dòng)、波段操作、跟莊做莊、內(nèi)幕消息，其收益率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于價(jià)值投資。所以，很多人在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下，傾向選擇更高資本回報(bào)的投資策略。

    值得注意的是，很多被騙怕了的綿羊投資者開始選擇公募基金作為投資對象。此外，隨著全流通的實(shí)施，一些經(jīng)營有方的企業(yè)高管開始步入投資領(lǐng)域。還有一些風(fēng)險(xiǎn)投資資金，隨著被投資企業(yè)上市，也加入了二級(jí)市場。A股市場的投資者構(gòu)成正在發(fā)生深刻的變化。莊家與散戶相比，資金實(shí)力和經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢明顯，博弈勝負(fù)立現(xiàn)；但與公募基金投資經(jīng)理、企業(yè)高管和風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)博弈，游戲的結(jié)果可能會(huì)不同。